Kusters Wochenschau 6/2022

Nach dem Zinsentscheid ist vor dem Zinsentscheid. Das gilt auch für den Auftritt der Europäischen Zentralbank (EZB) am Donnerstag vergangener Woche, an dem Präsidentin Christine Lagarde in der Fragerunde überraschte, weil sie sich weigerte, sich klar von den relativ aggressiven (und erfahrungsgemäss auch stark schwankenden) Zinserhöhungserwartungen des Marktes zu distanzieren. Auch wenn die EZB an ihrem Leitzins nichts veränderte, wurde das als «falkenhaftes» Signal interpretiert – also als ein Zeichen, dass aufgrund der hartnäckig hohen Teuerungsraten die sehr lockere Geldpolitik im Euroraum mit Negativzins und Anleihenkaufprogrammen in absehbarer Zeit angepasst wird.

Entsprechend haben etliche Bankökonomen und Anlagestrategen ihre Einschätzung der EZB-Geldpolitik revidiert. Seine Enttäuschung nicht verhehlen mag Erik Nielsen, früher Chefökonom und heute Berater der Unicredit. In seinem «Sunday Wrap» erklärt er sich den Schwenker von Lagarde folgendermassen: Die Präsidentin wolle sich damit für den Fall absichern, dass die EZB-Ökonomen mit ihrer Einschätzung, die Inflation sei nur ein temporäres Problem, kreuzfalsch liegen – und sie trachte zudem danach, die Fraktion der Falken im EZB-Rat (welche die geldpolitischen Zügel anziehen möchte) zufriedenzustellen.

Ist Lagarde eine schlechte Kommunikatorin oder eine gewiefte Taktikerin? Nielsens Gedanken sind anregend, auch wenn man seine Position als geldpolitische Supertaube und Anhänger einer aktiven Fiskalpolitik nicht teilen muss. Mit Negativzinsen konnte er sich übrigens nie richtig anfreunden; sie seien von der Schweiz und Skandinavien «importiert» worden, wo damit eine Wechselkurspolitik betrieben worden sei.

Weniger emotional reagierten die Ökonomen der UBS. Sie rechnen neu damit (siehe Analyse), dass die EZB an ihrem nächsten Termin (10. März) das Auslaufen des Anleihenkaufprogrammes (APP) auf Ende August ankündigen und dann im September und Dezember den Leitzins um je einen Viertelprozentpunkt erhöhen wird. Für 2023 und 2024 geht die UBS von weiteren Zinserhöhungen von insgesamt einem Prozentpunkt aus, was den Einlagenzinssatz (der Satz, den die Banken für Mittel erhalten, die sie bei der EZB halten) von gegenwärtig –0,5 Prozent auf 1 Prozent brächte. Massgebend seien die nächsten Inflationsprognosen der EZB-Ökonomen.

Die UBS-Analysten behalten auch einen interessanten Nebenpunkt im Auge: die Collateral-Regeln, also die Kriterien, die Wertpapiere erfüllen müssen, damit die EZB sie bei ihren geldpolitischen Geschäften mit Banken als Deckung akzeptiert. Im April 2020 waren im Zuge der Massnahmen zur Eindämmung der wirtschaftlichen Folgen der Coronakrise die Qualitätskriterien für Collateral aufgeweicht worden – griechische Staatsanleihen wurden wieder notenbankfähig, obschon sie das Kriterium der Anlagequalität nicht erfüllten. In den nächsten Monaten müsse sich die EZB entscheiden, ob sie diese Ausnahmeregelung, die bis Juni gilt, verlängern wolle, halten die UBS-Ökonomen fest. Das weckt Erinnerungen an die europäische Schuldenkrise 2010, als die EZB die Collateral-Anforderungen aufweichte, damit sie weiterhin griechische Staatspapiere als Deckung entgegennehmen konnte. Hätte die EZB damals stur oder konsequent auf den Regeln beharrt, hätte Griechenland keine Euro-Liquidität mehr beziehen können und wäre sehr wahrscheinlich in der Folge aus der Währungsunion ausgeschieden.

Nach oben revidiert hat die Grossbank übrigens auch ihre Einschätzung des Zinspfads in der Schweiz. Sie erwartet nun, dass die Schweizerische Nationalbank den Leitzins schon im Dezember dieses Jahres (erstmals seit 2007) erhöht. Im März und Juni 2023 soll dies nochmals der Fall sein – immer um jeweils einen Viertelprozentpunkt. Damit verliesse der Leitzins von aktuell –0,75 Prozent Mitte des nächsten Jahres das negative Terrain, in dem er sich seit Ende 2014 befindet.

Diesen Donnerstag haben Manuel Leuthold, Präsident des Verwaltungsrates, und Eric Breval, Direktor, das Jahresergebnis von Compenswiss präsentiert (Medienmitteilung und Folien). Compenswiss, der frühere Ausgleichsfonds AHV/IV/EO, verwaltet die Reserven der drei Sozialversicherungen der ersten Säule, die anders als die zweite Säule dem Prinzip des Umlageverfahrens gehorcht. Mit 35,9 Milliarden Franken entfällt der Löwenanteil des Vermögens von insgesamt 40,9 Milliarden auf die AHV. Aufgabe von Compenswiss ist es, das optimale Verhältnis zwischen Sicherheit und Ertrag zu gewährleisten, unter der Bedingung, jederzeit über genügend Liquidität zu verfügen.

Der grösste Teil des Vermögens wird im breit diversifizierten Marktportfolio bewirtschaftet, das 2021 einen Ertrag von 5,3 Prozent abwarf. Etwas mehr als die Hälfte des Vermögens wird intern verwaltet (Zinsanlagen und Darlehen in Franken ausser Geldmarkt, Edelmetalle), beim Rest kommen auch externe Vermögensverwalter zum Zug; am höchsten ist ihre Quote mit 89 Prozent bei den Aktienmandaten. Aufgrund der Grösse sei Compenswiss «verdammt» dazu, auch in Fremdwährungen zu investieren – ein grosser Teil der Wechselkursrisiken wird aber jeweils abgesichert.

Compenswiss berücksichtigt in der Anlagetätigkeit zudem ökologische und soziale Aspekte sowie die Anforderungen an eine gute Unternehmensführung – oder mit anderen Worten: die ESG-Kriterien. Dazu wurde ein Referenzmass entwickelt, mit dem die Nachhaltigkeit der Investitionen beurteilt werden kann. Dabei stützt sich Compenswiss auf die Daten des Indexanbieters MSCI für alle in seinem Portfolio enthaltenen 14’000 Wertschriften ab. Allerdings wurde an der Präsentation auch auf die Grenzen aufmerksam gemacht: «Unser Ziel ist es nicht, die Welt zu retten.»

Dass die AHV das Kriterium der (finanziellen) Nachhaltigkeit kaum erfüllen dürfte, ist nicht neu. Das Sozialwerk ist nicht nur für Compenswiss ein Sorgenkind, sondern auch für Bundesrat Ueli Maurer, den Vorsteher des Eidgenössischen Finanzdepartements (siehe Interview). Die kumulierten Fehlbeträge des Umlageergebnisses (Beiträge und weitere Einnahmen minus Leistungen) belaufen sich bis 2032 auf gegen 30 Milliarden Franken. Die vom Parlament beschlossene Reform AHV 21 reduziert den Fehlbetrag erheblich – allerdings um den Preis einer Mehrwertsteuererhöhung. Weitere strukturelle Reformen sind notwendig, der Ausgleichsfonds darf nicht geleert werden; es geht dabei wohlgemerkt um die langfristige Sicherung des Sozialwerks für die kommenden Generationen und nicht um die Sicherung der Beschäftigung der Compenswiss-Manager.

Mikroplastik in den Weltmeeren sorgt von Zeit zu Zeit für Schlagzeilen in den Medien, auch im Binnenland Schweiz. Auf einen weniger thematisierten Aspekt der Plastikflut machen die Analysten von Unicredit aufmerksam, wobei sie sich auf einen Bericht der Weltgesundheitsorganisation (WHO) beziehen. Die Pandemie habe zu einem starken Anstieg des im Gesundheitswesen verbrauchten Plastiks geführt – Schutzanzüge, Gummihandschuhe, Masken usw. Zugleich habe die hohe Belastung des Spitalpersonals die Kapazitäten für eine fachgerechte Entsorgung des Abfallbergs erheblich reduziert. Ob das Management der Pandemie insgesamt das Prädikat der ökologischen, sozialen und ökonomischen Nachhaltigkeit verdient?